‘21 년 아쉬웠으나, 4Q21 이 바닥 4Q21 실적은 매출 3,326 억원 (+25.8%YoY, -5.5%QoQ), 영업이익 58 억원 (-45.9%YoY, +14.3%QoQ)으로, 당사 추정치 대비 매출은 +3% 상회했고, 영업이익은 -6.4% 하회했다. 이로써 ‘21 년 연간 매출은 1.15 조원(+7.0%YoY), 영업이익은 266 억원(-52.7%YoY, 영업이익률 2.3%)으로 마감됐다. 당초 계획 대비 아쉬운 성과인데, 주된 이유는 ① 하반기 TV 수요 부진 ② 원가의 40%를 차지하는 반도체 조달 비용 상승 ③ 신규 공장 가동 관련 일회성 비용 때문이다. 다만 지난 2Q21, 3Q21 연속 실적 기대치를 하회하는 과정에서 주가 조정이 컸고, 동시에 이익에 대한 눈높이가 하향 안정화되었다는 판단 하, 이제는 업황 개선의 방향에 주목할 필요가 있겠다. 부진의 주된 원인인 TV 부품은 4 분기를 기점으로 바닥을 다진 것으로 파악된다. 1 월부터 주요 고객사향 부품 가동률이 개선됐다. 또한 북미 고객사 신규 제품향 슬림 파워모듈 양산도 12 월부터 시작되었다. 이에 따라 1 분기 실적은 매출 2,887 억원 (+22.8%YoY, - 13.5%QoQ), 영업이익 118 억원 (-3.8%YoY, +105.3%QoQ)로 전분기 대비 개선, 전년 동기 대비 역성장폭의 축소가 전망된다. 당사 기존 추정치 대비 변동은 미미하다. 연간 실적은 매출 1.46 조원(+26.9%YoY), 영업이익 904 억원(+238.8%YoY, 영업이익률 6.2%)로 전망된다. 전자부품은 선술한 전방의 수요 회복과 신규 고객사 확보 효과가 주요할 것이며, ESL 은 수주잔고가 확대되는 가운데(‘20 년말 7,300 억원 → ‘21 년말 1.2 조원), 2Q 를 기점으로 자재 수급이 점진적으로 완화될 전망이다. ESL 의 개선 방향에 따라 올해 연간 전사 영업이익의 기울기 역시 상저하고일 것이다. SES-Imagotag(이하 SESL), 솔루엠, Pricer 의 엇갈린 주가 투자의견 Buy 와 목표주가 38,000 원을 유지한다. 목표주가는 기존과 같이 전자부품 부문과 ICT 부문을 구분하여 SOTP 로 산정했다[표 3]. ESL 시장은 상위 3 개 업체의 과점화 시장이고 향후 5 년간 20%대의 연평균 성장이 기대되는 시장으로, 기존 TV 부품과 달리 높은 멀티플을 부여할 수 있기 때문이다. 한편, 최근 ESL 3 대 업체(SESL, 솔루엠, Pricer) 주가의 명암이 갈리고 있다[그림 5, 6]. 각 업체들의 연간 성과를 비교해보자. ① SESL: ‘21 년 연간 매출은 4.2 억유로(+46%YoY)로, 당초 가이던스인 4.0 억 유로를 상회했다. 멀티플 할증 요인인 VAS 매출(ESL 을 활용한 클라우드 플랫폼 서비스) 비중도 ‘20 년 13% → ‘21 년 15%로 확대됐다. ‘21 년 연간 신규 수주는 +32%YoY 성장한 6.0 억유로에 달했다. ② 솔루엠: ‘21 년 연간 ESL 매출은 2,140 억원(+77.6%YoY)으로 선두 업체를 뛰어넘는 성장률을 시현한 것으로 추정된다. ‘21 년 연간 신규 수주는 4,500 억원 내외로, 현재 수주잔고는 1.2 조원이다. ③ Pricer: ‘21 년 연간 매출은 17.6 억크로나(한화 2,260 억원)으로, 전년 대비 Flat 한 외형 성장을 보였다. 신규수주는 16.1 억크로나로 업종 내에서 상대적으로 부진했다. 정리하자면 SESL 이 확고한 1 위를 유지하는 가운데, 솔루엠의 성장률이 두드러지며, Pricer 는 부진한 상황이다. 견조한 SESL 의 주가와 부진한 Pricer 의 주가는 직관적으로 이해 가능한 반면, 솔루엠이 부진한 이유는 결국 여전히 매출의 75%를 차지하는 TV 부품의 부진 때문일 것이다. TV 시장의 바닥이 확인되는 시점에서 주가 역시 바닥을 다지고, ESL 의 사업가치가 재부각될 수 있을 것으로 판단하는 이유다