 4Q21 Review: 화학사업-소재/EV배터리 사업 부진으로 적자전환(-474억원)  EV배터리와 소재사업은 (1) 전방 OEM 생산차질에 따른 출하량 부진, (2) 신규 설비 가동 비용 반영으로 예상치 하회  주가 반등의 핵심은 SK On. LGES 낙수효과에 따른 상대적 저평가 매력은 긍정적. (1) 업황(전방 고객사들의 가동률 정상화), (2) 2022년 연중 흑자전환 가시성 중요  투자의견 Buy와 적정주가 36.5만원 유지 Buy 4Q21 Review: 시장 예상치를 하회한 적자전환 동사는 EV배터리(-3,098억원), 화학부문(-2,090억원), 소재(-322억원)의 부진한 실 적과 일회성 비용(-981억원)이 반영되며 시장/당사 예상치를 하회한 영업적자 -474억원을 기록했다. 동사보다 앞서 발표했던 국내 화학기업들의 부진한 실적으 로 화학부문의 적자전환은 예상된 점이다. 반면 EV배터리(적자확대)/소재(적자전환) 의 예상외 적자는 성장통으로 판단한다. 두 사업부문 모두 전방 OEM들의 생산차 질에 따른 출하량 감소와 신규 설비들의 ramp-up 비용이 반영된 점이다. 이차전지 Cell생산기업들의 Power Game: 제자리 찾아갈 SK On 이차전지 Cell생산기업들에 Valuation 차별화 요소는 (1) 판가 인상 여력, (2) 수요 가시성이 높은 OEM과 JV 설립, (3) 기술력 선도, (4) 수익성 관리이다. 현재 2030 년까지의 Cell생산기업과 OEM간의 Bargain Power는 Cell생산기업에 무게가 있는 점이다. 이에 Cell기업들은 각 소재별 가격 강세를 반영하며 High-Nickel 등의 기 술적 선도를 통한 판가 인상 움직임이 포착된다. 또한 Cell기업과 수요 가시성이 높은 OEM의 JV 설립으로 향수 수익성이 담보된 점도 경쟁력 차별화 요인이다. SK On은 ‘NCM9’ 상용화로 기술적 우위, OEM JV(Ford와 미국-유럽 생산거점 확 보 예정) 설립으로 안정적 출하량을 예상, 올 4Q22 영업이익 497억원(이익률 2.6%)의 분기 첫 흑자전환을 통한 수익성 확보가 예상된다. LGES의 낙수효과에 따 른 저평가 매력과 언론에서 공개된 Pre-IPO를 통한 사업가치 확정은 단기 주가 re-rating 요인이나, 결국 수익성 기반 투자 선순환 구조의 가시성 여부가 동사의 중장기 Valuation 차별화 요인이다. 현재 적정주가에 반영한 SK On의 가치는 33조 원으로 기존의 적정주가를 유지한다.